私募瞄准新三板 三大难题待解

　　近期私募投资新三板逐渐升温，不少私募大佬也瞄准了这块新市场。中国基金报记者采访得知，鼎锋资产、理成资产均已经有新三板产品，其中，理成资产已经投了两个项目，都在两千万元以上，此外，朱雀投资也将推出新三板产品，计划募集1亿元左右，和聚投资同样有此计划，预计首发5千万元左右，以后还可能做成系列产品。

　　不过，接受本报记者采访的多家私募均表示看好新三板的机会，但投资新三板依旧存在诸多难点，比如投资标的的选择、交易价格的形成、投后管理和实现退出等。

　　投资标的：雾里探花

　　企业挂牌新三板的准入门槛较低，导致新三板企业质量参差不齐。“一些企业规模小，年报等资料公布的时间较短，寻找公开资料的难度也很大。”朱雀投资相关人士告诉记者，选标的难度比较大，如同雾里探花，目前唯一办法是对投资标的进行跟踪调研。

　　记者采访的多位私募人士均表示，实地调研成了选择新三板标的必不可少的步骤，需要付出的精力远远超过主板企业。

　　鼎锋资产总经理李霖君表示，不但要分析公司本身经营、财务、法律、成长空间等，考察竞争环境、上下游产业链、细分子行业等，而且更需要和上市公司对标、和国内外同行对标等。

　　因为调研的工作量大，且专业水平要求高，很多私募成立了新三板团队，比如鼎锋投资、朱雀投资和理成资产都有专业团队负责新三板业务，纳入投资、投行、法律等多方面人才。

　　和聚投资董事长于军告诉记者，选择标的需要来回跑很多趟，即便如此仍不能保证每次判断准确，“因为未来有很多变数，比如政策方面的变化，尤其是互联网金融等新兴产业可能存在政策管制的风险，还有海外的反垄断、反倾销等。新三板公司通常比较小，有些根本无法经受住考验。”

　　正因如此，私募通常的做法是投资一些知名的、确定性比较高的企业，比如九鼎投资、中搜网络等，近期中搜网络定增超募就是好的例证，有实力的知名企业遭遇哄抢，小企业仍待挖掘。

　　交易定价：巨大考验

　　即使找到好的投资标的，但交易定价也考验私募研究水平。于军告诉记者，目前新三板市场的定价机制并不完善，“协议交易的价格参考意义并不大，很多交易经常有价无市。”

　　朱雀投资相关人士也表示，“新三板企业经常有价无量，在净值估算上只能做个参考，只有真正退出了才能比较准确地估算净值。”

　　不少私募人士表示，因为新三板市场交易价格不合理，而且拿不到量，所以他们通常不愿意从市场渠道参与投资，而是首选定向增发，但定增价格的形成也考验私募的定价和谈判能力。李霖君表示，定价需要考量企业本身的竞争优势、行业地位、发展空间和速度、管理团队等，此外，投资周期、投后管理费用、收益比例都要计算在内。

　　对于明年可能出台的竞价交易制度，私募很期待，这对交易价格的形成意义重大，但竞价交易推广还要克服很多难题，比如交易不活跃、股权分散度不高等。

　　投后管理：费心思 退出难

　　在完成交易后，对投资公司的管理同样需要付出大量精力。“一些企业比较小，不做战略和布局，我们就得帮他们做这些，让他们集中精力做好主业，这个过程非常困难。”李霖君表示。

　　对此，于军也表示，实际上很难做到帮所有企业成长，能关照其中一两家成长比较突出的企业就已经不错了，“因为对每家企业的投资其实都很小，只有几百万，再去帮忙运作，成本就太高了。”

　　另外，私募对退出渠道也很纠结。“我们一般不会通过新三板协议转让渠道退出，这个市场没有形成好的定价机制，退出很麻烦，也没有连续交易机制，不可能每天一点一点卖”，于军告诉记者，未来主要通过企业转板、并购等渠道退出。

　　此外，有些私募表示，为了保护自己的利益，通常会和企业签订对赌协议等，若无法实现IPO或转板，企业需以约定价格回购认购股份。

　　也有私募人士表示，毕竟现在新三板扩容才一年，投资还未到退出阶段，未来随着市场逐渐活跃，退出机制也将完善，“还是希望能通新三板市场渠道退出”。